Tokenização de valores mobiliários exige mais que inovação tecnológica
A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) instituiu, por meio da Resolução CVM nº 249, de 13 de outubro de 2026, o Programa Piloto DLT CVM, destinado a testar operações com valores mobiliários em redes de tecnologia de registro distribuído (DLT). A iniciativa permite experimentar modelos de emissão, distribuição, negociação, escrituração, custódia e liquidação, com o objetivo de avaliar sua viabilidade e identificar as adaptações regulatórias necessárias à incorporação dessas tecnologias ao mercado de capitais.
A resolução afasta, exclusivamente no ambiente experimental, a aplicação de determinadas normas sobre ofertas públicas, escrituração, custódia, depósito centralizado, mercados organizados e intermediação. Os testes utilizam tokens e dados fictícios, sem envolver ativos ou recursos financeiros reais, e não produzem efeitos jurídicos ou patrimoniais fora desse ambiente.
O artigo 15, inciso VIII, permite experimentar arranjos nos quais uma mesma entidade concentra duas ou mais funções do ciclo de vida dos valores mobiliários em uma única rede, com ou sem a participação de depositário central ou intermediário. A medida possibilita avaliar se essa integração pode reduzir custos operacionais sem comprometer a segurança das operações e a proteção dos investidores. Ao mesmo tempo, a CVM terá acesso de leitura, em tempo real, aos registros das redes, podendo acompanhar diretamente os testes e reunir evidências para orientar futuros aperfeiçoamentos regulatórios e legislativos.
A tokenização de valores mobiliários já encontra espaço no Brasil, sobretudo por meio das plataformas de financiamento coletivo (crowdfunding) reguladas pela Resolução CVM nº 88. Segundo o Boletim Econômico da autarquia, o segmento captou R$ 3,9 bilhões em 2025 e outros R$ 2,1 bilhões no primeiro semestre de 2026, volume 75% superior ao registrado no mesmo período do ano anterior.
Não existe uma categoria genérica de empresa tokenizadora registrada perante a CVM, uma vez que a regulação incide sobre as atividades exercidas, e não sobre a tecnologia utilizada. Quando um token representa um valor mobiliário, sua oferta deve observar o regime regulatório aplicável, independentemente da forma de representação digital. O uso de DLT, por si só, não afasta essas exigências.
Em abril de 2026, a Associação Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima) anunciou a seleção de 20 propostas, entre 39 inscritas, para testar a tokenização de debêntures e fundos de investimento, envolvendo mais de 50 instituições. A experiência pode contribuir para a avaliação de questões como interoperabilidade, governança e integração das diferentes etapas operacionais.
A criação do programa piloto não altera o enquadramento das operações realizadas sob a Resolução CVM nº 88. Esse regime está em revisão, com proposta submetida a consulta pública encerrada em janeiro de 2026, que prevê a ampliação dos limites de captação e a inclusão de novos emissores, como produtores rurais e cooperativas agropecuárias.
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Entretanto, a inovação tecnológica não elimina riscos inerentes às operações financeiras. Embora uma rede possa registrar a emissão e a transferência de um token, ela não garante, isoladamente, que o recebível representado exista ou que não tenha sido cedido a terceiros fora daquele ambiente. A mitigação desses riscos depende da qualidade da originação, da definição das responsabilidades legais dos participantes e da integração com os sistemas existentes de registro de recebíveis. Nesse contexto, a interoperabilidade torna-se essencial para reduzir inconsistências entre registros.
A liquidação financeira também apresenta oportunidades de evolução, uma vez que determinadas operações tokenizadas ainda dependem de mecanismos tradicionais de pagamento externos à rede. A entrega contra pagamento no próprio ambiente digital permitiria coordenar a transferência do ativo e a liquidação financeira. Sua implementação, contudo, depende de soluções de dinheiro tokenizado e de articulação com o Banco Central.
Na infraestrutura de mercado, a concentração de atividades como escrituração, custódia, negociação e liquidação em uma única rede exige uma análise dos efeitos jurídicos dos registros distribuídos sobre a comprovação da titularidade, a constituição de garantias e a proteção dos investidores em situações de insolvência dos prestadores de serviços. Atualmente, quando a legislação atribui esses efeitos aos registros mantidos por entidades autorizadas, a adoção de modelos alternativos pode exigir alterações legais para assegurar equivalência jurídica.
Outro desafio envolve os eventos originados fora da rede, como pagamentos de juros, ordens judiciais e deliberações assembleares, que precisam produzir efeitos nos contratos inteligentes. A definição de procedimentos para incorporar essas informações, verificar sua autenticidade e estabelecer responsabilidades pela governança dos dados é indispensável para garantir que a execução automatizada corresponda à realidade jurídica das operações.
O potencial econômico da tokenização está na possibilidade de reduzir custos de estruturação, automatizar pagamentos e ampliar a rastreabilidade das operações, especialmente em instrumentos de crédito privado, como debêntures e certificados de recebíveis, além de cotas de fundos de investimento. A padronização pode facilitar a distribuição desses ativos, enquanto a interoperabilidade entre redes pode ampliar o acesso de investidores estrangeiros ao mercado brasileiro, sem afastar a aplicação das normas nacionais.
O programa piloto representa, portanto, uma oportunidade para identificar quais ganhos podem ser efetivamente alcançados e quais mudanças serão necessárias para concretizá-los com segurança jurídica. As propostas devem ser apresentadas em até 15 dias úteis após a publicação da resolução, e os testes terão duração de 60 dias, prorrogáveis por até 30 dias. Os resultados deverão subsidiar a avaliação de eventuais aperfeiçoamentos normativos ou legislativos.
O modelo com maior potencial de escala não será necessariamente aquele que utiliza a tecnologia para contornar a estrutura regulada, mas o que consegue torná-la mais eficiente. O verdadeiro valor da tokenização está na capacidade de reorganizar processos, reduzir custos e ampliar o alcance do mercado de capitais, desde que a inovação tecnológica seja acompanhada das garantias jurídicas necessárias à segurança das operações e à proteção dos investidores.