Petrobras +97%, consumidor brasileiro -38
A Petrobras divulgou o resultado do segundo trimestre de 2026: lucro líquido de R$ 52,4 bilhões, alta de 97% sobre o mesmo período de 2025, e caixa livre de R$ 38,6 bilhões. O refino operou com fator de utilização de 101%, e a companhia atribuiu o desempenho à maior produção de derivados, com destaque para o diesel e o querosene de aviação.
Há um segundo número de 97% no mesmo semestre. Entre 23 de fevereiro e 24 de maio, o preço médio ponderado do querosene nas refinarias subiu 97,6%, conforme a série semanal da Agência Nacional do Petróleo (ANP). O Brent, no mesmo intervalo, subiu cerca de 50%.
A coincidência é aritmética, não causal, e convém dizer isso desde logo. O lucro veio da exploração e produção, com Brent médio de US$ 104,52 por barril contra US$ 67,82 um ano antes; o querosene é fração modesta do resultado. Mas é por isso mesmo que a aproximação importa: a companhia que fechou o trimestre com caixa livre recorde foi a mesma que repassou ao setor aéreo, de forma amplificada, um choque que teria tido plena capacidade de suavizar.
O Estado, por sua vez, escolheu. Em 13 de maio, a Medida Provisória (MP) 1.358 instituiu subvenção econômica a produtores e importadores de combustíveis fósseis. Contemplou gasolina e diesel; deixou o querosene de fora, sem justificativa nos considerandos, e nenhum documento posterior da Fazenda ou de Minas e Energia ofereceu uma.
Entre fevereiro e junho, o diesel S-10 subiu 28% e a gasolina A, 24%, contra alta de aproximadamente 50% do Brent. A blindagem absorveu cerca de 44% e 52% do choque. O querosene subiu 97,6%, e a razão entre sua variação e a do Brent atingiu 1,97 em maio. O regime não absorveu o choque externo; multiplicou-o.
A Nota Técnica 10/2026 do Instituto Brasileiro de Concorrência e Inovação examinou a anatomia desse regime. A Nova Estratégia Comercial, de maio de 2023, não substituiu a paridade de importação por outra regra: instalou entre o Brent e o preço de refinaria um filtro interno de parâmetros não públicos.
Os dois critérios admitidos perante a Securities and Exchange Commission são discricionários por construção, e os reajustes deixaram de ter periodicidade definida. Registre-se que a diretriz interna desse desenho foi aprovada pelo Conselho de Administração em julho de 2022, sob o governo anterior. É arquitetura corporativa não correlacionada a governo algum.
O regime foi testado por dois caminhos independentes. Na série semanal do período, um vetor autorregressivo indica overshooting de 104,2% em oito semanas, e a decomposição entre altas e quedas rejeita formalmente a simetria (teste de Wald, p = 0,035). É o que a literatura chama de rockets and feathers: o preço sobe como foguete e desce como pena. O segundo tratou o reajuste de 55,2% de 1º de abril como evento exógeno e mediu seu efeito sobre 7,5 milhões de registros da Anac: o repasse à tarifa foi de R$ 179,30 por bilhete, 29,4% sobre a base do início do ano. Apenas 30% do choque chegou ao passageiro; o restante comprimiu margens de um setor que opera com rentabilidade de um dígito.
E quando o foguete virou pena, a pena não desceu. Entre junho e julho, a Petrobras devolveu cerca de 27% do preço do querosene, em dois cortes consecutivos. A tarifa média nacional, apurada nos mesmos microdados da ANAC, não devolveu nada: subiu nos dois meses e fechou julho 15% acima da base de janeiro, mesmo descontada a sazonalidade das férias, que o componente de passagens aéreas do IPCA permite isolar. A assimetria que a econometria estimou no elo da refinaria repetiu-se, à vista de todos, no elo da tarifa.
O que não coube nas margens saiu do mapa. Entre março e junho, 38 rotas alimentadoras em aeroportos de pequeno e médio porte foram suspensas ou reduzidas, com concentração no interior do Norte e do Centro-Oeste. A conta do Estreito de Ormuz chegou ao Acre antes de chegar à ponte aérea.
A análise econômica do direito tem nome para o problema. Calabresi ensinou que a alocação eficiente de um risco depende de identificar quem pode suportá-lo ao menor custo. O desenho brasileiro fez o oposto: transferiu o risco a quem tinha menor capacidade de absorvê-lo e, depois, ao passageiro do voo regional, deixando intacto o balanço de quem tinha caixa para o encargo. North diria que o problema não está na conduta de ninguém, e sim na instituição que organiza os incentivos. Uma regra que não pode ser auditada por terceiros não é regra; é margem de manobra. E margem de manobra, sob choque, resolve-se a favor de quem a administra.
Há um contra-argumento legítimo: preços abaixo do custo de oportunidade excluem importadores e refinarias privadas, ferindo a contestabilidade do mercado interno, bem jurídico protegido pelo Termo de Compromisso de Cessação (TCC) entre Petrobras e Cade, de 2019. A objeção seria decisiva se a proposta fosse subprecificar. Não é. Subvenção fiscal não reduz o preço de referência do produtor: compensa o diferencial com recurso do Tesouro e mantém o importador em pé de igualdade, como já ocorre no diesel e na gasolina.
O caminho cabe em quatro movimentos. Estender ao querosene o programa da MP 1.358, com adesão facultativa. Recalibrar temporariamente a fórmula, trocando os critérios discricionários por componentes verificáveis: custo doméstico de produção, prêmio limitado por banda em relação ao Brent e câmbio médio do período. Instituir gatilho objetivo de encerramento: reversão automática quando o Brent fechar abaixo de US$ 80 em 30 pregões consecutivos ou quando o conflito terminar. E submeter ao Cade aditivo setorial ao TCC de 2019, pelo rito do aditivo de maio de 2024, que já criou precedente de revisão dialogada diante de mudança geopolítica.
Nada disso rompe com o quadro vigente, e nisso está a virtude do arranjo. O teste de uma medida de exceção não está na sua entrada em vigor, e sim na sua capacidade de se autoencerrar sem deixar resíduo. Os dois números de 97% mostraram que o regime atual não sabe repartir um choque. Mostraram também que havia, no caixa e no arcabouço jurídico, tudo de que se precisava para reparti-lo melhor.